美國升息 「債市巴菲特」如何布局?

撰文 / 蔡曜蓮 出處 / 今周刊   990期 2015/12/10

近60年操盤經驗 丹法斯大幅減持債券部位

被封為「債券天王」的丹法斯,經歷過一甲子景氣循環與利率週期。 美國升息氣氛之下,他認為債市基本格局不變,流動性疑慮仍是當前問題。 未來投資方向,他看好美國高收益債,但強調要做好長期抗戰的心理準備。

當今投資市場,被封上「債券天王」名號的人物約有四位:駿利資產管理公司的比爾.葛洛斯(Bill Gross)是台灣投資者最熟悉的天王;富蘭克林坦伯頓的哈森泰伯(Michael Hasenstab),被稱為「債券小天王」;美國雙線資本創辦人傑佛瑞.岡拉克(Jeffrey Gundlach),則是「債券新天王」。

上述眾王之外,操盤經驗更加資深的債市耆老——盧米斯賽勒斯資產管理公司副主席丹法斯(Dan Fuss),同樣是全球投資市場認定的債券天王之一。他所掌管的盧米斯賽勒斯債券基金,規模接近二百億美元近五年,績效打敗九六%同類基金二十四年來,基金的年複合報酬率高達九.七%,與標準普爾五百指數績效相當

論資歷,他在債市打滾已經有五十七年,幾乎經歷了一甲子的景氣循環與利率週期;論績效,他的「債券基金」表現不輸股票。也因此,除了天王稱號,他還享有幾個更具有分量的形容詞:對其人,他被稱為「債市巴菲特」;他的基金,則被稱為「打了類固醇的債券基金」。

他建議別壓向極端標的:最安全、 最會賺都可能翻船

各界預料,美國聯準會主席葉倫(Janet Yellen)將在十二月十七日宣布十年來的首度升息。如同諾貝爾經濟學獎得主羅勃.席勒(Robert Shiller)所說,在長達七年的零利率環境後,這次升息不止「前所未見」,對於市場的衝擊效應也難以預測。也因此,雖然眾家天王各有觀點,但累積了一甲子功力、看盡債市百態的丹法斯,其後市看法在當下環境中或許更具考價值。

這將是一趟非常漫長的升息循環。」丹法斯先為這次升息循環的基本模樣定調,「可能必須耗時四到五年,聯準會的基準利率與十年期債券殖利率,才能緩緩漲到四%水準。」這個說法,與多數投資機構的判斷相去不遠。

基於「緩慢升息」的步調判斷,不少業者因此樂觀預估升息衝擊不致過大,而丹法斯也認為,債市現階段的基本格局不會改變;但令人意外的是,他眼中的「目前格局」,並非偏向樂觀的「牛市」。

債券的牛市,早在三年前就已經結束啦!」丹法斯篤定的說。他對牛市宣判死刑的依據,是債券市場的流動性出現重大疑慮,簡單的說,就是債券的買盤逐漸減少。

十一月中旬,高盛證券首席信貸策略師希默伯格(Charles Himmelberg)發出警告,表示美國債市流動性已經「亮紅燈」,此話一出,立即引發市場對於債市流動性的高度討論,至於丹法斯,話說得更重:「在長期債券的部分,流動性早就已經乾涸啦!」

當缺乏買盤的債市,遇到聯準會十年以來的第一次升息,即使這一趟升息循環的步調是微幅而緩慢,丹法斯也不敢小看對整體市場的負面衝擊;他認為,債市出現劇烈震盪恐難避免,據此,他也對一般投資人做了「基本原則」的建議:「市場狀況越糟,就有更多資金會集中在某些避風港,隨著市場風向快進快出,造成震盪加劇,因此,你必須更加謹慎。

進一步的,他詮釋了「謹慎」兩個字的意義;首先,是保持「中庸」,「你的資金最好別往任何極端靠攏,避免單獨重壓某種『最安全』或者『最高報酬』的資產,否則,很有可能一夕翻船。」

至於債券部位,丹法斯以自己的調整原則說明,「先降低手中債券的存續期。」為了因應市場流動性危機,他將手中長期公債存續期,從原本平均十二年多,下調到六年半;短期債券,則僅持有一年半至兩年左右。

他最看好美國高收益債:風險雖高 但價格相對便宜

事實上,丹法斯今年的操作績效並不算好。截至今年十二月四日,基金報酬率約為負五%;但績效暫時失色的主要原因,來自於他對債市的基本判斷;由於看空後市,他大幅減持債券部位,而盡量保留美元以外的貨幣債券;也就是,丹法斯正在大量準備現金

今年年中,升息氣氛最濃厚的時候,丹法斯就開始儲存大量流動性,現金或短期票券等流動性資產占近五分之一,這部分幾乎沒帶來任何報酬;而手頭上超過三分之一的五年內到期債券,報酬率也少得可憐;但是他看似保守的投資策略,並非真的保守,丹法斯在等待的,就是葉倫宣布升息、債市出現劇烈震盪之後的「危機入市」機會。

畢竟,他的基金是「打了類固醇的債券基金」,丹法斯總在追求創造更積極報酬率的機會,他說,「一旦市場因升息動盪,將引發一波修正,我就會趁機蒐購超值的債券。」在這樣的前提下,今年難看的報酬率,只是為了日後更大獲利機會,而做的暫時性沉潛。

那麼,他最看好的「危機入市」標的是什麼呢?熱愛美國職棒波士頓紅襪隊的丹法斯,以一個調皮的玩笑起頭:「如果我只能選擇一個投資標的,我不會挑波士頓紅襪隊的門票,我會選的是,美國高收益債。

這是一個相當違反市場直覺的答案,因為隨著美國升息腳步日趨逼近,高收益債基金始終面臨投資人大量贖回基金的困擾,而這個現象截至今年九月底都仍然十分明顯;光是九月底那一周,美國高收益債基金資金淨流出就高達二十二億美元。

「但是,從歷史均價的角度來看,相對於高品質公司債或國庫券,高收益債相對是比較便宜的。」丹法斯也強調,高收益債的確存在較高風險,「但重點在於你是否做足功課,並且,手中的資產配置已經做好面對極端波動的準備。」簡單的說,手中現金滿滿的丹法斯,已為自己「逢低買進高收債、並且承受劇烈震盪」而做好準備了。

他不看好美元:基本面沒變 終將回歸常態

另一個與市場看法相左的預期,則是美元。

「如果某項投資標的不停的往上攀升,除非是出現全新的經濟模式,否則它終究會停止。」而目前的強勢美元是由於全球資金不停湧入的結果,是投資人尋找投資避風港的後果,經濟基本面並沒有相應的增長變化,「美元不會始終保持強勢,在不久的將來——我無法確切的給出一個時間點,但美元終將回歸常態。」

這個說法,與商品投資大師吉姆.羅傑斯(Jim Rogers)的看法一致;他曾表示,美國宣布升息,可能也是美元加速泡沫化的開始。畢竟,美國至今仍是債務大國,撐不起超強格局的美元。

他數十年的致勝心法:長線投資 市場震盪時進場

當然,無論是高收債的「震盪後轉強」,或者是美元「強升之後泡沫破滅」,都需要一段時間的發酵,也因此,丹法斯仍然不忘提醒投資者,在這個變動難測的年代,「長期投資,這是投資致勝的不二法門。在市場震盪時進去買,短期績效一定不好看,但是對長期績效一定有所助益。」

丹法斯也知道,長期投資是一趟「知易行難」的過程,「最好是能買進資產後,就到山洞裡躲一段時間。假設投資者像巴菲特一樣,住在一個小城市,不去管短期的批評,才能真正讓長期績效成長。」不愧是「債市巴菲特」,操作手法固然積極,但老先覺的沉穩心態仍然完美把持。

債券3大天王,這樣看升息

葛洛斯 Bill Gross
聯準會百分之百會在十二月升息。
我會增持低風險的資產,也就是說,
不會投資太多股票,也不投資高收益債。

哈森泰伯 Michael Hasenstab
聯準會如果真的升息,將幫助新興市場復甦。
現在市場已經過度反應,當聯準會真的升息,
市場將意識新興市場仍具成長潛力,到時價格將反彈。 

岡拉克 Jeffrey Gundlach
我相信聯準會如果升息,
市場波動會加劇,經濟也會更加脆弱。
長期債券承受的壓力將加大。


 

文章來源:今周刊 股債前線


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